בסוף מרץ, ליפט (NASDAQ;LYFT), ירתה את יריית הפתיחה של גל הנפקות שכמותו לא ראינו כבר שני עשורים.

 מעל 200 חברות בדרכן להנפקה בשנת 2019.(!)

שווי מנופח, הפסדי ענק ותוכנית עסקית לא ברורה. מה מאפיין את רוב חברות הטכנולוגיה, איפה להסתכל וממה להיזהר?ֿ

לצד כל ״הרעש״ סביב ההנפקות האלו ישנן גם סכנות, לאותן חברות, כמו כן, גם לשוק כולו

 

 

אז בואו נעשה סדר בהנפקות הענק של השנה

הכל התחיל בשישי אחה”צ בסוף מרץ. ליפט, חברת שיתופי הנסיעות השנייה בגודלה אחרי אובר, הונפקה בשווי של 24 מיליארד דולר. במהלך אותו יום  המנייה לא הפסיקה לטפס, והיה נראה שהיא איננה בדרכה לעצור.

ביום המסחר השני, המנייה החלה בצניחה.

לאחר הנפקה שלכאורה הייתה נראית מוצלחת, וכשבוול סטריט התחילו להיות קצת יותר אופטימיים לגבי גל ההנפקות, מניית החברה הצליחה לשנות את התחושות ברגע.

באותו יום ליפט איבדה מעל 10%, משוויה וימים ספורים לאחר מכן נסחרה מתחת למחיר ההנפקה.

בדומה לליפט, הרבה מן החברות שבדרכן להנפקה השנה הינן חברות טכנולוגיה ששווין מוערך בלמעלה ממיליארד דולר. יתרה מכך, מספר גדול מהן אינן יודעות אפילו מהו רווח.

WeWork, AirBnB ו Uber לעולם לא הרוויחו כסף, ויותר מזה, הן רק מפסידות יותר בכל שנה, וכל זה, לצד תוכנית עסקית שאינה ברורה. אותן חברות הן סוג שלא נראה כמותו בשוק ההון והערכת שוויין היא משימה לא פשוטה.

חברות פרטיות כמו אלה, השוות מעל למיליארד דולר קיבלו לעצמן כינוי כינוי חדש, unicorns (חדי קרן), דמות דמיונית הקיימת באגדות ובסיפורי ילדים. מעניין למה…

Zoom V.s Lyft V.s Pinterest

לאחר ההנפקה הפחות מוצלחת של ליפט, הגיע תורם של חדי קרן נוספים.

ב- 18 לאפריל, הונפקו Zoom (NASDAQ;ZM), חברת שיחות ווידאו לעסקים             ו- Pinterst (NYSE;PINS), רשת חברתית המשמשת כמעין לוח מודעות. במהלך יום ההנפקה הן נסחרו ב81% ו25% מעל מחיר ההנפקה (בהתאמה), וגם עכשיו, כחודש לאחר מכן, מחיר המניות שלהן רחוק ממחיר ההנפקה הראשונית.

מצב כזה הוא כמובן טוב לשוק. לאחר ההנפקה של ליפט היה פחד מההנפקות הבאות, ואילו הסיפור היה דומה בשלושת המקרים, הפחד היה הורגש בכל וול סטריט ובחברות שבדרך להנפקה השנה.

אז מה השתבש בליפט?

תחילה, ליפט ופינטרסט, הן חברות צמיחה טכנולוגיות (חברות בעלות צמיחה גדולה) ושתיהן חברות לא רווחיות, אבל גם בניהן יש שוני.

ליפט מפסידה הרבה כסף לעומת פינטרסט, וההפסד שלה רק גדל.

בשנת2018 פינטרסט הפסידה 63 מיליון דולר, שיפור ענק ביחס להפסד של 103 מיליון דולר שרשמה החברה בשנת 2017. מנגד, הפסדיה של ליפט רק גדלים. ב2018 החברה הפסידה 911 מיליון דולר הגבוה ב32% מההפסדים שרשמה ב2017 שעמדו על 688 מיליון דולר.

לעומת ההפסדים של החברות הללו, זום, שהינה קטנה ביחס לפינטרסט וליפט, רווחית. ואולם, גם הסיפור שלה בעייתי מעט. ב2018 החברה רשמה רווח של 7.6 מיליון דולר והכנסות של 330 מיליון דולר, הכנסות נמוכות ביחס לשווי החברה, והיא נסחרת במכפיל שווי/מכירות של 51 (מכפיל יחס של שווי השוק חלקי הכנסה שנתית ממכירות)

הבעיה של ליפט היא אחרת, מכיוון שדרכה לרווחיות לא נראית באופק וגם תלויה בדברים נוספים שאין ביכולתה דרך לשלוט בהם. אך לטובתה של ליפט, על פי נתונים של Guggenheim analysts, עסקי שירותי הנסיעות השיתופיות צפוי להגיע ל 120 מיליארד דולר עד שנת 2025 , מה שנותן לה ולמתחרה שלה, אובר, להנות מרווחיות בשלב מאוחר בחייהן.

הדרך עוד ארוכה, וייתכן כי קשיים רגולטורים וטכנולוגים יעכבו אף יותר, הרי החברות הללו מסתמכות על נהגים בהווה ואטומיזציה של רכבים בעתיד. מסיבה זו, עיכובים טכנולוגים לא צפויים והידוק הרגולציה, עלולים להניס אותן לבור שממנו היציאה תהיה לא פשוטה. לכן, מצד אחד השקעה באחת מחברות אלה כרוכה בסיכון גבוה של הפסדים גדולים, אך מצד שני, אותה השקעה יכולה להיות גם השקעת העשור.

 

בדומה לאובר וליפט, פינטרסט גם היא עומדת בפני אתגרים רבים. בניסיונה להרחיב את מאגר המשתמשים שלה, מנסה החברה להגדיל פעילותה מחוץ לגבולות ארה״ב. ואולם, מסתמן כי המשימה קשה יותר משצפתה. ממוצע ההכנסות למשתמש מחוץ לארה״ב עומד על דולר אחד, לעומת שלושה דולרים בתוכה.

הציפיה לעוד

לאחר ההבנה בבעיתיות הערכת השווי של חברות אלה, וכיצד משקיעים בוחרים להסתכל עליהן, ננתח את ההשפעה של אותן הנפקות על השוק כולו ואיזה מידע יכול להיות חבוי בתוכן.

?בוול סטריט, ההנפקות המוצלחות של פינטרסט וזום כבר הצליחו לעורר את תאבונם של משקיעים רבים.  הנפקות הן דבר טוב לשוק, המעיד על חוזק וצמיחה כללית בריאה, אך עד כמה זה באמת נכון.

מאז תחילת שנת 2019 ניתן לומר כי השוק רק עולה, אז איך אפשר לדעת שהם לא רק “רכבו” על גל הצמיחה הזה?

ליפט היא הוכחה דיי מעניינת. המון אנשים ציפו להנפקת ליפט וחשבו כי תהיה מוצלחת. כפי שקורה הרבה בשוק ההון, במציאות המצב היה שונה. כבר סיפרנו מעלה על ההנפקה, אך כיצד נפילתה של ליפט תרמה לשוק, או יותר נכון, להבנה של המצב בשווקים?

בניגוד למצופה, ההנפקה הייתה סוג של כישלון,  (לפחות לאותו החודש). הכישלון הראה שהמשקיעים לא קונים רק כי יש ״הייפ״ סביב ההנפקה וכי השוק עולה, הם גם שמים לב למה שפחות אטרקטיבי, ובמקרה של ליפט, הדברים היו בעיקר קצב שריפת המזומנים של החברה ועתידה הלא ברור. התנהגות כזו הינה חשובה לשוק בריא, כיוון שלפעמים צריך לדעת מתי ומה לא לקנות, גם אם אנשי וול סטריט הבכירים ביותר אומרים אחרת. מנגד,לא היינו רוצים לייצר רושם שהנפקות כושלות בשוק צומח הן טובות .

אחרי ההנפקה הפחות מוצלחת של ליפט היה קצת פחד באוויר, שהתאדה בעיקר בזכות ההנפקות המוצלחות של פינטרסט וזום. אותן הנפקות הראו שיש ביקוש ומקום להנפקות חדשות, גם בשוק הנוכחי.

הסכנה שמעבר לפסגה

מאז הראלי שסנטה קלאוס הביא עימו בסוף 2018 נשפכו כמויות אדירות של כספים לבורסות ברחבי העולם, מה שהביא אותנו למחירי השיא של ספטמבר. אז מאיפה מגיע כל הכסף הזה להנפקות?

כרגע זה עוד לא מקשה עלינו לישון טוב בלילה. בינתיים, משקיעים לא ירוצו לממש רווחים בחברות גדולות ומבוססות בכדי לעלות על גל ההנפקות. אך מנגד, אם אותו גל ימשיך בקצב הזה, הסיוט יהפוך למציאות.

גל הנפקות מוצלח ומתמשך יכול לגרום למשקיעים להרגיש כאילו הם מפסידים את המומנטום. משקיעים ומנהלי כספים לא אוהבים להגיש שהם מפסידים,גם אם ההפסד הוא “פוטנציאלי”. מקרה כזה יכול להביא למכירה מהירה של מניות וותיקות לטובת מימון השקעה בחברות שרק עכשיו הונפקו לצורך עלייה על הגל. אותה מכירה יכולה להיות כואבת. למזלנו אנחנו עוד לא שם.

אומנם, כדאי לשים לב מתי אנחנו מתקרבים לנקודה כזו, וזה יכול לקרות מהר ובשקט יותר ממה שאתם חושבים.

בשבוע שעבר, ביום חמישי הונפקה חברת Beyond Meat (NASDAQ;BYND)וגרמה למעט לחץ. החברה עוסקת בתחליפי בשר, ומייצרת המבורגרים ומוצרי בשר שונים מן הצומח. החברה צומחת מהר, כ-200%  בהיקף המכירות  בשנה החולפת. גם קהל היעד שלה, צמחונים וטבעונים בני דור המילניום, גדל בצורה אדירה. ואולם, אפילו עם צמיחה כזו, כאשר חברה מונפקת עם יחס שווי/מכירות העומד על 25  אפשר להבין כי הערכת השווי שלה גבוהה.

מחיר ההנפקה של מניית החברה נאמד בכ-25 דולרים. ביום ההנפקה של החברה, שהתחיל רק ארבע שעות לפני סיום המסחר, מחיר המניה זינק ב- 163%למחיר של 67 דולר והביא את החברה לשווי מטורף של 3.8 מיליארד דולר.

התנהגות כזו איננה בריאה, ומראה על פזיזות בקרב המשקיעים. אחרי הכל, החברה עדיין לא רווחית. גם עם נתוני צמיחה טובים מאוד, יחס שווי/מכירות של 40 הוא לא מוצדק.

דוט.קום 2.0? אפשר להירגע. לפחות בינתיים.

התקופה היחידה שאפשר להשוות אליה את גל ההנפקות האחרון הינה התקופה שקדמה למשבר ופיצוץ בועת הדוט.קום בשנת 2000 ו2001. מספר עצום של חברות אינטרנט וטכנולוגיה בשלב מוקדם בחייהן יצאו להנפקה, ושם באמת כמעט כולם לא ראו רווח אף פעם. לצד קווי הדמיון שאוהבים להציג יש גם הבדלים משמעותיים.

בשנת 1999 היו 300 הנפקות של חברות אינטרנט וטכנולוגיה, מתוכן רק 50 היו רווחיות. מספר הרבה יותר גדול משל השנה. יתרה מכך, אותן חברות היו ממש רק בתחילת דרכם, לאחר שנה או שנתיים מאז הקמתן הן הונפקו. היום המצב שונה.

בשיא של לפני הצניחות ופיצוץ בועת הדוט.קום, ממוצע מכפילי הרווח העתידיים  בS&P500 עמד על כ 32-35. למזלנו זה אינו המצב כיום. כרגע ממוצע מכפילי הרווח העתידיים הוא סביב ה17 לסוף שנת 2019, טוב הרבה יותר משנת 1999 ו2000, ואפילו מהשיא של אוגוסט 2018 שם הוא עמד על כ19.

רוב החברות היוצאות השנה להנפקה, בוגרות הרבה יותר מאותן חברות של שנות ה2000. uber למשל, כבר קיימת מעל חמש שנים והצליחה לבנות לעצמה תשתית שעליה היא מתבססת, גם zoom, lyft, WeWork ו Airbnb לא  חברות שנמצאות בשלבים הראשונים של חייהן. לכן, קשה להשוות בין המקרים וברור שבסוף שנות ה-90 השוק היה במקום אחר. אך עדיין, אסור לאבד ריכוז, וחייבים כל הזמן לוודא שאנחנו בדרך הנכונה.

 איך אני יכול לדעת איפה להשקיע?

זו כבר משימה אחרת.

כאשר חושבים על השקעה לטווח הארוך,  אחד הדברים החשובים הוא להבין מהו עיסוקה העיקרי של החברה. זה יכול להישמע מעט מצחיק ומובן מאליו למנוסים שבינינו, אך מספר האנשים שמשקיעים בחברות מבלי לדעת במה הן עוסקות הוא לא קטן. לכן- להבין את החברה ,לדעת מהי איתנותה הפיננסית ולנסות לנתח כיצד תשתלב בעולם גם בעוד מספר שנים.

הבנה של הערכת שווי החברה ביחס למתחרות שלה בשוק או לחברות דומות בשוק גם חשוב מאוד. בין אם באמצעות יחסי המכפילים, ובין אם זה בניתוח המודל העסקי והכנסות החברה.

לכן, כאשר מחפשים חברה חדשה להשקיע בה, כדאי לעשות  את שיעורי הבית הנחוצים.לדעת ולהתכונן להפסד ועד תקופת ההשקעה, בסופו של דבר השקעה זה דבר אינדיבידואלי , הסיכון ופרק זמן ההשקעה שאחד מוכן לקחת על עצמו לא בהכרח  אחר מוכן או יכול, אבל זה כבר נושא לכתבה משל עצמה…